Биржа + Видео ВК

Ютуб здесь. Тезисно для тех, кому лень смотреть:

Кому сейчас принадлежит:

• Самые большие доли у Павла Алексенко, Юрия и Владимира Корневых (не особо публичные люди, последний – также собственник ООО «Жигулевский водочный завод»)

• Всего 20 акционеров, 10 из них входят в число ее топ-менеджеров компании

Озон Фармацевтика производит дженерики – аналоги ранее патентованных фармпрепаратов, с теми же действующими веществами

• Занятие менее маржинальное, чем создание оригинальных препаратов, но сектор тоже востребованный, и якобы растет чуть быстрее всего фармацевтического рынка (но это не точно – данные из отчета, подготовленного по заказу Озон Фармы)

• Озон – крупнейший производитель дженериков в РФ и один из лидеров по объему продаж

• У них самый большой портфель регистрационных удостоверений, и широкая диверсификация (доля топ-1 продукта выручке ~4%). Это не дает возможности быстро и много заработать на трендах а-ля ковид, но на дистанции дает стабильную, прогнозируемую прибыль

Есть еще 2 перспективных проекта, с которыми Озон Фарма планирует выходить на новые для себя рынки:

• Озон Медика – производство препаратов для лечения онкологии

• Мабскейл – производство биосимиляров (тоже близкие аналоги оригинальных препаратов, но в модном сегменте биофармакологии)

Оба направления востребованные и гораздо более маржинальные, чем сегодняшний портфель Озона. Но требуют больших инвестиций и пока еще далеки от старта, первые продажи по ним ожидаются не ранее 2027 года, а полноценная отдача от Мабскейла – уже за 5-летним горизонтом

Что по финансам:

• Масштабы в моменте сравнимы с Промомедом, динамика совсем другая. СГТР выручки 2021-23 всего 6%. Рынок не бурный, у прямых конкурентов не сильно лучше

• Рентабельность высокая (ебитды близко к 40%, прибыли к 20%), прибыль стабильная, ОДП не ровный но тоже в среднем за 3 года положительный (~2 млрд.)

• Денег на инвест-программу нужно еще больше, до 5 млрд. ежегодно, поэтому долги уже есть (общий сейчас в районе 10 млрд.) и будут расти. Долг/EBITDA ~0.8х, в конце 2024 ждут уже до 1.5х. Общей стабильности не угрожает, но на размере дивидендов скажется

• Был резкий скачок по финрезу в 1п’24 – в основном на очень низкой базе 2023 (санкционные проблемы). Но также в 2023 Озон дооснащал производство, отдача от этого тоже есть. Общий рост по году будет не таким взрывным, но выше их среднего

📊 Ключевые прогнозы топ-менеджеров компании:

• Рост выручки в диапазоне 28-32% по итогам 2024

• СГТР выручки по основному портфелю ~15% на следующие 5 лет

• Сохранение текущей рентабельности по ебитде 38% и прибыли 20% до 2027 года

• Рост выручки и рентабельности после запуска проектов в 2027 (точных оценок избегают)

Параметры IPO:

• 30 - 35 руб. за акцию

• Размещение cash-in на финансирование инвестпрограммы

• Объем – до 3,5 млрд., капитализация после IPO до 38,5 млрд., фф~10%

Форвардные на 2024 P/E~7,5, EV/EBITDA~4,8

• Если сравнивать с Промомедом (FWD P/E~24 EV/EBITDA~11,5), то кажется дешево, но Промомед это другая история, и совсем другие темпы роста заложены уже со следующего года

• С чем-то другим в формате «производство в стабильном секторе, и с какой-то дополнительной перспективой, но не прям быстрой» – немного дешевле Белуги, намного дешеле Полюса (но тут заложена ильная конъюктура 2п’24)

• Совсем абстрактно: P/B~1,7 при среднегодовом ROE~28%. По нынешним временам уже дороговато

Через дивиденды:

• Платят стабильно, с 2019 года. С учетом долга, пэйаут до 2027 будет не выше 25%. В пределах 3-4% годовых. Ежеквартально, что плюсик

Сейчас Озон Фарма – точно не дивидендная история. После 2027 будет продолжение инвест-программы по Мабскейлу, не исключено, что и далее выплаты повышать не смогут

Итого:

Стоит плюс-минус рыночно, может чуть дороже или дешевле – с учетом длинного горизонта небольшой разброс уже не так важен

Спекулятивно – сильной идеей не кажется, никаких явных обоснований, чтобы тянуть Озон куда-то к Промомеду не вижу. Инвестиционно:

✅Стабильная, прибыльная компания в середине капексного цикла, еще и на общем снижении рынка. Как будто хороший момент для покупки (если мы верим, что у них все получится с новым производством и готовы подождать до 2027, а возможно и чуть дольше)

⚠️Вписываемся сразу в долгий проект с компанией без публичной истории, без понимания как они относятся к миноритариям. На основе прогнозов первых лиц и небольшой дозы отчетности (с 2021 года)

👉Сам не участвую, вроде и не оверпрайс, но однозначно привлекательным тоже не кажется

✅Мой телеграм, где много интересного: https://t.me/mozginvest(пишу про облигации и акции РФ, ЦФА)

Кто по старинке, вот ютуб. Тезисно для тех, кому лень смотреть:

Кому сейчас принадлежит:

• 73,67% – холдинг ГС-Инвест (ключевые собственники – Газпромбанк, Василий Белов, Игорь Ведехин)

• 26,33% – ЗПИФ «Цифровые Инвестиции» (ВТБ)

Что за бизнес:

Аренадата делает ПО для обработки и управления данными

• Сам продукт необходим всем более-менее крупным бизнесам (но не обязательно от Даты, альтернатив много)

• Основная выручка, порядка 70% идет с продажи лицензий, остальное дает поддержка, внедрение, консалтинг и услуги по обучению

• Лицензия – это не разовая история, она действует на фиксированный объем данных. По мере накопления данных компании докупают новые лицензии на новый объем – в итоге клиент платит регулярно + кросс-продажи

Свою долю рынка Аренадата оценивает в районе ~10%. Это немного, есть сильные конкуренты – Яндекс, Ростелеком, Сбер и др. Тем не менее, компания растет, и даже с опережением рынка. За счет чего:

• идет общая цифровизация всего что только можно, и объем данных, с которыми работают компании, постоянно увеличивается, растет спрос

• импортозамещение, как и во всей айти. На российском рынке СУБД тоже доминировали западные компании

Что по финансам:

• Выглядит очень неплохо: СГТР 21-23 более 50% с рентабельностью прибыли под 40 + стабильно положительный ОДП. Хотя нам показывают только с 2021 года, видимо до этапа замещения результаты были гораздо скромнее

• Есть еще отчет за 1п 2024, тоже г/г очень сильный, но сюда смотреть пока не нужно: со слов компании, они работают над сглаживанием сезонности, хотят уйти от пиков выручки в 4 квартале, поэтому часть платежей в 2024 сдвинута на пораньше, реальный результат увидим только в конце года

• Почти нет долгов. Своих денег более, чем хватает на рост, даже остается сверху, что в условиях высокой КС тоже большой плюс

Планируют продолжать рост, таргет ~50% в год с сохранением текущей рентабельности. За счет чего:

• Считают, что импортозамещение еще не закончено. Переходить к другому поставщику сложно и дорого, поэтому многие оттягивают этот момент до последнего

• Выросший за прошлые годы пул клиентов еще будет приносить растущую выручку на дистанции

• Считают, что сама компания способна расти быстрее рынка, во всяком случае до сих пор это получалось

Параметры IPO:

• 85 - 95 руб. за акцию

• Размещение cash-out в пользу действующих акционеров

• Объем – не более 2,5 млрд., капитализация (по обычке) до 19 млрд., фф~14%

⚠️Что важно:

• У компании 200 млн. обычных акций, параллельно компания готовит выпуск еще 32,5 млн. привилегированных, часть направят на программу мотивации и часть на выкуп своих дочерних компаний. Префы можно будет конвертировать в обычку 1 к 1. По факту это размытие на ~15%, капитализация с префами уже 22+ млрд.

• На LTM-показатели смотреть некорректно: это сезонно сильная 2п’23 + искусственно сильная 1п’24 (за счет сглаживания сезонности). Считаю правильно брать форвардный прогноз на 2024 год, и я его еще немного занизил, чтобы не идти совсем верхней по верхней границе ожиданий

С учетом этих моментов P/E~11, EV/EBITDA~10,5, P/S~4

Даже так – выглядит вполне прилично, по сектору сравнимо только с Ивой, которую тоже никак нельзя назвать дорогой

Дивиденды:

• Планируют платить не менее 50% ЧП РСБУ, скорректированной на капрасходы

• Если уложатся в свой прогноз, за 2024 можно ждать в районе 4-5 руб. на акцию, это до ~5% годовых – для компании роста нормально

Что еще не нравится (кроме допки из префов):

• Формат кэш-аут. Причем чуть ранее, в 2023 году, вышел основатель компании Мацоцкий. Теперь остальные собственники свою долю сокращают, и это вызывает вопросы

• В холдинге 5 генерирующих доход компаний, у материнской доля близка к 100% только в одной. 4 других (60-80+% владения) генерируют уже до 1 млрд. выручки, это под 25% общей. И пропорциональная часть дивидендов отсюда идет напрямую к их сторонним собственникам. Это хотят исправить, как раз большая часть префов именно сюда нацелена, но пока не исправили

• Весь кэш из компании забрали перед IPO через повышенные дивиденды. Классика жанра, в случае с Датой – терпимо, т.к. растет на свои и нет необходимости занимать под высокие ставки

• С 2025 года Арендата начнет платить налог на прибыль в 5%, сейчас он нулевой. Это тоже немного сокращает нам возврат

• Среди целей IPO мелькает мотивация персонала и M&A сделки. С персоналом масштаб бедствия пока понятен (часть префов туда пойдет), но допки в дальнейшем на эти цели я бы не исключал. M&A – это гарантированная допка (префов под них не резервировано), и по примеру Софтлайна мы видим, что это не особо прозрачная тема: эффект размытия мы получаем сразу, а финансовый результат от покупки – уже когда-то потом. Простому инвестору, не вовлеченному глубоко в дела компании, не имея доступа ко всем цифрам, оценить этот результат на момент сделки очень сложно

⚠️Плюс рынок в целом: совсем не бодрый, но при этом с начала сентября умудрился вырасти с 2500 до 2800. Это много, и участвовать сейчас в IPO будет прямой ставкой на то, что этот и без того ощутимый рост еще и дальше продолжится, без особых коррекций (иначе, куда-то сильно опережающе сама по себе Аренадата вряд ли улетит, и времени набрать будет еще достаточно)

Итого:

• Ставка здесь в моменте может быть только на то, что до конца года даже на слабом рынке и со всеми своими нюансами Аренадата все же подтянется к более высоким средним оценкам айти-сектора (а не наоборот случится). Сам решил поучаствовать немного

• Но это весь горизонт планирования, вообще никак не готов прогнозировать по этой бумаге дальше, смотреть буду по ситуации

✅Мой телеграм, где много интересного: https://t.me/mozginvest
(пишу про облигации и акции РФ, ЦФА)